▎來源《青島財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》

文丨宋天舒

從推動(dòng)企業(yè)借殼上市，到租殼再到直接借殼上市，曾經(jīng)被稱為“企業(yè)幕后資本推手”的PE，現(xiàn)如今對(duì)于登陸資本市場(chǎng)的沖動(dòng)愈演愈烈。

10月初，杭州順成欲租殼天晟新材(300169,股吧)而被深交所中止曾在資本市場(chǎng)引起軒然大波。而今成立于今年9月的PE機(jī)構(gòu)昊天瑞進(jìn)中和投資中心（有限合伙），意欲更進(jìn)一步，直接借殼重組專業(yè)戶星美聯(lián)合(000892,股吧)。

PE機(jī)構(gòu)開始直接參與資本市場(chǎng)的動(dòng)作越來越多。老牌PE九鼎投資已經(jīng)在新三板掛牌并順利完成了兩次融資;中科招商、硅谷天堂也在積極謀劃新三板上市之路，而今年與澤熙投資有著千絲萬縷聯(lián)系的上海澤添投資發(fā)展有限公司耗資3.2億元，通過股權(quán)協(xié)議受讓方式成為上市公司工大首創(chuàng)(600857,股吧)第二大股東，持股數(shù)量直逼第一大股東雅戈?duì)?600177,股吧)系，兩者目前僅差0.11%。

越來越多的PE和私募已經(jīng)不單單滿足于蟄伏在背后。九鼎前投資總監(jiān)宮健表示，這背后實(shí)際上是金融資本對(duì)于整合產(chǎn)業(yè)資本的沖動(dòng)?！皩?duì)于這些新的現(xiàn)象監(jiān)管部門應(yīng)該重視，如果產(chǎn)生的是積極影響應(yīng)該支持，合理引導(dǎo)和規(guī)范，如果是消極的影響則應(yīng)該禁止。”

趨勢(shì)到了

PE總是會(huì)花樣翻新地帶給市場(chǎng)一些“騷動(dòng)”。

10月，一家叫杭州順成的股權(quán)投資合伙企業(yè)，借道天晟新材，試圖玩一場(chǎng)“租殼”之計(jì)，不料因涉嫌觸及相關(guān)規(guī)定而被叫停；11月中旬，一家成立于今年9月的PE機(jī)構(gòu)昊天瑞進(jìn)中和投資中心（有限合伙），意欲閃電入主殼公司星美聯(lián)合之舉，則表明PE們對(duì)市場(chǎng)規(guī)則的“試探”一直沒有停止。

除此之外，老牌PE九鼎投資已經(jīng)在新三板掛牌并順利完成了兩次融資；中科招商、硅谷天堂也踏上了赴新三板上市之路，似乎，曾經(jīng)善于蟄伏在上市公司股東榜里的PE身份投資人，如今已經(jīng)改變思路，不甘做配角了?！癆股市場(chǎng)目前沒有一家私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)通過IPO上市的。”一位有著20年資本市場(chǎng)從業(yè)經(jīng)歷的PE人士表示，而PE機(jī)構(gòu)在國(guó)外資本市場(chǎng)得以上市，讓國(guó)內(nèi)PE躍躍欲試。

那么，PE機(jī)構(gòu)“親自”掛牌證券市場(chǎng)的動(dòng)力來自哪里呢？PE們給出的理由主要是兩個(gè)層面的，一是可以讓PE的投資更加公開化，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)降低；二是能夠通過上市公司這個(gè)順暢的融資平臺(tái)，撬動(dòng)更大的杠桿，以實(shí)現(xiàn)更豐富的資本運(yùn)作?！帮@然，這是一個(gè)大家都可以看到的趨勢(shì)。”

但是，對(duì)于PE機(jī)構(gòu)登陸A股市場(chǎng)，即便允許，在目前的IPO狀況下，似乎并不現(xiàn)實(shí)。于是，“先鋒派”們將目光轉(zhuǎn)向新三板。今年4月，九鼎投資在新三板掛牌；隨后，中科招商、硅谷天堂也宣布將步九鼎后塵。

而另有一些公司，則“玩起了殼”。對(duì)此，除了暗地里蠢蠢欲動(dòng)者，已經(jīng)公開試過身手的，一個(gè)是此前被叫停的杭州順成，另一個(gè)就是正在闖關(guān)的中和投資。針對(duì)這兩種方式，有PE抖出了其中的底牌：“一個(gè)是在為"進(jìn)"而努力，另一個(gè)則主要是為"退"而謀略?！?/P>

解渴融資

雖然受制監(jiān)管層的嚴(yán)格管制，早已熟悉游戲規(guī)則的PE們正在仔細(xì)尋找法規(guī)漏洞，爭(zhēng)取早日登陸資本市場(chǎng)。如上述昊天瑞進(jìn)中和投資中心（有限合伙），意欲入主星美聯(lián)合一例，雖然變更實(shí)際控制人，卻沒有同時(shí)進(jìn)行重組，因此尚未構(gòu)成嚴(yán)格意義的"借殼"，但從此操作套路可見，是將"借殼"拆分成兩步走而已。

宮健在接受記者電話采訪時(shí)表示，“PE機(jī)構(gòu)"親自"掛牌證券市場(chǎng)的理由主要是兩個(gè)層面的，一是可以讓PE的投資更加公開化，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)降低;二是能夠通過上市公司這個(gè)順暢的融資平臺(tái)撬動(dòng)更大的杠桿，以實(shí)現(xiàn)更豐富的資本運(yùn)作。”

以九鼎投資為例，當(dāng)初其新三板掛牌轉(zhuǎn)讓書顯示，擬以每股發(fā)行610元人民幣的價(jià)格，通過非現(xiàn)金資產(chǎn)認(rèn)購方式，向142名投資者融資35.37億元。即由九鼎投資所管理的部分股權(quán)投資基金的部分出資人以其在基金中的合伙財(cái)產(chǎn)份額作為認(rèn)購股票的支付方式。

一位PE負(fù)責(zé)人稱，“由于IPO退出受阻，九鼎旗下不少基金都面臨到期但是項(xiàng)目無法退出的問題，上市采取的LP（有限合伙人）份額轉(zhuǎn)換的方式無疑可以緩解它們的退出壓力。這種將基金持有人的份額轉(zhuǎn)換成公司股權(quán)的特殊方式，為私募基金公司的兌付問題提供了一種新的金融工具和方式。”由此打開的一個(gè)思路是，PE們?cè)诿鎸?duì)資金期限即將到期但項(xiàng)目退出卻遲遲未能實(shí)現(xiàn)的情況下，何不以此實(shí)現(xiàn)“換血融資”？

當(dāng)然，如果能夠A股借殼上市，“即使鎖定三年也比"無期徒刑"好太多了。”有PE稱。如此，又一個(gè)思路是，一旦PE實(shí)現(xiàn)買殼后，利用“儲(chǔ)血式”定增完成融資似乎是可行的，而此時(shí)PE出資人只需“2+1”年的短期持有，就能順利通過二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)，“這將極大地改善目前PE的融資難問題?！?/P>

退出之路

不過，一旦PE實(shí)現(xiàn)買殼，到底會(huì)怎樣運(yùn)作，絕不是一條路可以走。“如果PE成功買殼，而且融資可行的話，PE可以選擇通過控制一個(gè)殼，按照產(chǎn)業(yè)整合的思路來做資本平臺(tái)；也可以裝入終止IPO的公司，或者整合產(chǎn)業(yè)鏈條上的不同公司，變道聯(lián)合上市，最終通過資產(chǎn)借殼實(shí)現(xiàn)退出?！庇蠵E人士分析，“殼公司也有做市值管理的需求?！边@第二種就是所謂的“退”。

然而，做控股型投資，管理起來成本比較高，因此，一般沒有足夠的管理能力，PE買殼的終極目標(biāo)必定將是借殼退出模式，以省去等待IPO的成本，減少積壓的還未證券化的資產(chǎn)。

盡管緩解退出壓力被外界認(rèn)為是PE熱衷新三板掛牌的主要訴求，不過也有PE機(jī)構(gòu)表示意不在此。硅谷天堂基金業(yè)務(wù)總監(jiān)、總裁助理黃偉銘在接受記者電話采訪時(shí)表示，“上市并不是為了緩解LP退出壓力，也不是為了能夠獲得更多的資金，而是希望借助上市提升公司的品牌形象和影響力，上市將極大地提升PE的品牌影響力，更是國(guó)內(nèi)PE行業(yè)整體逐漸走向規(guī)范成熟的標(biāo)志?！?/P>

實(shí)際上PE機(jī)構(gòu)的上市躁動(dòng)源于監(jiān)管層的支持態(tài)度。據(jù)報(bào)道，在此前的一次證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士和PE行業(yè)內(nèi)部座談會(huì)上，證監(jiān)會(huì)相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)進(jìn)一步表達(dá)了推動(dòng)PE機(jī)構(gòu)上市的意愿，“針對(duì)有PE機(jī)構(gòu)提出能否直接上主板的疑問，當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)建議目前還是先往新三板走。”此外還有消息稱，老牌PE深圳高新投正在籌劃上市，目的地可能是香港H股。

四川當(dāng)?shù)匾患襊E負(fù)責(zé)人表示，“監(jiān)管層表態(tài)支持PE機(jī)構(gòu)掛牌上市令人振奮，期待國(guó)內(nèi)市場(chǎng)早日誕生凱雷、黑石這樣的PE巨艦?！?上證

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新三板成私募練兵場(chǎng)

自九鼎投資掛牌新三板在市場(chǎng)掀起一陣熱浪后，新三板越來越受到私募企業(yè)的青睞。僅10月以來，就有中科招商、仁達(dá)投資、浙江思考投資等私募機(jī)構(gòu)揭開面紗，在新三板披露了公開轉(zhuǎn)讓說明書。

中科招商是一家排名比較靠前的PE巨頭，成立于2000年12月，注冊(cè)資本11.82億元，主要從事私募股權(quán)投資基金管理業(yè)務(wù)以及股權(quán)投資業(yè)務(wù)。在掛牌新三板之時(shí)，中科招商還擬向不超過30名投資者定增募資不超過90億元。若募資成功，中科招商將打破九鼎投資今年4月創(chuàng)造的35.57億元的新三板定增紀(jì)錄。

仁達(dá)投資成立于2010年3月12日，今年8月25日改制為股份公司，實(shí)際控制人為王偉東。目前公司經(jīng)營(yíng)范圍包括投資信息咨詢、投資咨詢、投資管理，其從事的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要涉及股票和債券投資，屬于陽光私募行業(yè)。

浙江思考投資是一家陽光私募投資管理機(jī)構(gòu)，投資理念主要是基于大宗交易市場(chǎng)股票和二級(jí)市場(chǎng)股票的價(jià)格差異所形成的套利。因此，同前兩家私募機(jī)構(gòu)相同，思考投資的經(jīng)營(yíng)收入主要來源也是管理的私募基金收取的管理費(fèi)和業(yè)績(jī)報(bào)酬。

從資產(chǎn)規(guī)模角度來講，一般的大型PE均已具備赴A股上市的資格，那么面對(duì)更為健全的主板市場(chǎng)，這些PE機(jī)構(gòu)為何情定新三板呢？

某私募界業(yè)內(nèi)人士表示，“中科招商并不是沒有登陸A股市場(chǎng)的意愿，而且，從目前登陸A股企業(yè)的盈利門檻上看，中科招商已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了"最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)超過3000萬元"的要求。從監(jiān)管層角度講，可能是現(xiàn)在私募上市的條件還不成熟”。

也有分析人士稱，“不管是證券類的陽光私募還是股權(quán)投資私募，口碑都很重要。掛牌新三板可以帶來知名度提升、融資便利、解決LP退出等好處，而且隨著轉(zhuǎn)板機(jī)制的完善，這些PE也就有了進(jìn)入A股的可能，預(yù)計(jì)未來會(huì)吸引更多私募加入新三板”。 （北商）