PE聯(lián)手上市公司成立并購基金曾被認為是“過冬”的創(chuàng)新模式，如今又有了升級版。由于IPO退出渠道高度擁堵、新三板流動性則尚未完全釋放，并購重組還是各大PE比較倚重的退出方式，但并購存在退出有限售期的問題，由此促發(fā)了“入股+運作”的新玩法。

1、PE聯(lián)手上市公司新玩法：“PE入股+運作” 私人訂制

來源：上海證券報

　　在IPO擱置期間，急于尋求退出通道的PE機構創(chuàng)新了一種“過冬”模式——聯(lián)手上市公司成立并購基金。如今，這一模式有了升級版——“PE入股+運作”模式，即先攬下部分股權后，以股東身份幫助上市公司梳理產業(yè)鏈，進行并購交易。

　　PE聯(lián)手上市公司成立并購基金曾被認為是“過冬”的創(chuàng)新模式，如今，這一模式又有了升級版。上證報記者梳理發(fā)現(xiàn)，今年以來，至少已有四個案例，是PE通過各種方式先成為上市公司的戰(zhàn)略投資者，再以此為基礎，協(xié)助公司做大做強。其中，硅谷天堂尤為活躍，而在硅谷天堂執(zhí)行總裁鮑鉞看來，“這屬于PE機構真正介入二級市場，亦可理解為PE為上市公司打造的私人訂制?！?/span>

多位接受上證報記者采訪的業(yè)內人士表示，這一“新玩法”的突破點在于：PE入股后使其與上市公司的利益綁定更緊密，且PE可實現(xiàn)在一、二級市場聯(lián)動的需求;同時，若不觸及限售條件，PE入股后亦可隨時套現(xiàn)退出，實現(xiàn)快速獲利。

　　多種方式介入二級市場

　　盡管IPO已在有節(jié)奏地推行，但等待中的PE們有些迫不及待，已開始介入二級市場“練手”：即攬下上市公司部分股權后，以股東身份幫助公司梳理產業(yè)鏈，進行并購。

　　最新案例如精倫電子：天津硅谷天堂恒通股權投資基金合伙企業(yè)(下稱“硅谷恒通”)在3月14日至4月9日累計增持了1230.20萬股公司股份，合計持股比例達5%，觸發(fā)舉牌，這是該PE首次嘗試以“舉牌”方式成為上市公司的戰(zhàn)略投資者。

　　在硅谷天堂董事總經理兼華中大區(qū)總裁樂榮軍看來，這次舉牌精倫電子是“善意的”，不會謀奪控股權，且期望利用PE的優(yōu)勢促成與公司在戰(zhàn)略、業(yè)務及資本層面的一些合作，并非短期行為。

　　資料顯示，硅谷恒通主要股東為硅谷天堂集團和天津硅谷天堂股權投資基金，注冊資本1.501億元。作為知名的PE機構，硅谷天堂集團除VC、PE業(yè)務外，在上市公司的定增以及夾層投融資領域也屢有建樹，包括為不同階段的企業(yè)提供資產管理及產業(yè)整合等服務。

　　值得一提的是，精倫電子還有著重組預期，公司曾于2013年7月停牌籌劃重大資產重組，但之后無果而終。目前，公司承諾不再籌劃重組事項的窗口期已過。

　　除精倫電子外，硅谷天堂早在去年9月就已通過受讓上市公司實際控制人所持股權，成為長城集團的戰(zhàn)略投資者。而在今年3月，硅谷天堂又從萬馬電纜大股東手中受讓了660萬股上市公司股份，實現(xiàn)入股，并推動公司并購整合。

除直接舉牌、大宗交易外，參與定增也是PE獲取上市公司股權的途徑之一。今年1月，星湖科技以3.85元每股定增不超9500萬股，發(fā)行對象就包括了PE機構長城匯理;而立思辰則擬借助重大資產重組，通過向硅谷恒智募集1.33億元配套資金，引入硅谷天堂。

　　“PE入股+運作”模式

　　對于直接介入二級市場，深圳一位知名PE經理感覺頗為新奇：“我們還是依托于原來與上市公司合資成立并購基金的模式，要通過二級市場成為上市公司的戰(zhàn)略投資者需大量資金。”不過，只要有獲利空間，資金并不是問題，長城集團的運作案例就是典型。

　　2013年9月，長城集團實際控制人吳淡珠以每股7.15元的價格，通過大宗交易賣出公司198萬股，占比1.32%。這部分股權接收方正是深圳前海硅谷天堂。而此后，硅谷天堂方面的實際持股比例已達4.67%，逼近5%的舉牌線。

　　長城集團在公告中表示，引入戰(zhàn)略合作伙伴深圳前海硅谷天堂后，硅谷天堂方面將協(xié)助公司進行品牌戰(zhàn)略以及產業(yè)鏈生態(tài)的梳理。這則公告發(fā)布后，自然引發(fā)了市場對后續(xù)運作的遐想。果然，僅隔幾個月，長城集團便宣布聯(lián)手游戲企業(yè)：2014年初，公司宣布擬以3000萬元投資，獲得上海沃勢20%股權，該公司主營業(yè)務為移動游戲的代理運營、游戲產品的自主研發(fā)及互聯(lián)網廣告的推廣與服務。由此，長城集團股價一飛沖天，以該公司最新股價13.02元計算，硅谷天堂浮盈約82%。盡管長城集團并未承認，此番運作的“資源”直接來自硅谷天堂，但外界猜測，這與公司引入PE戰(zhàn)投有著一定的關系。

　　正如鮑鉞曾表示的：“我們希望通過并購重組，實現(xiàn)外延式增長，來幫助公司提升自己的價值?！?/span>

以長城集團的案例看，因為直接持股綁定了利益關系，不論是PE還是上市公司，均有所收獲。尤為值得一提的是，長城集團目前已停牌，正在籌劃重大資產重組，讓公司的資本運作充滿了想象空間。一個“PE入股+運作”模式已十分明晰。

　　“一石二鳥”的雙贏局面

　　目前，IPO退出渠道高度擁堵、新三板流動性則尚未完全釋放，并購重組還是各大PE比較倚重的退出方式，但并購存在退出有限售期的問題，由此促發(fā)了“入股+運作”的新玩法。

　　記者采訪多位PE界及投行人士了解到，新模式在綁定PE與上市公司及上市公司主要股東利益關系的同時，亦有助于PE的一、二級市場聯(lián)動;同時，若不觸發(fā)限售問題，PE亦可隨時退出，獲利了結?！斑@種模式的確比較新穎，值得借鑒?！遍L城證券收購兼并部總經理尹中余指出。

　　一般而言，若通過并購退出，采取定增方式的話，限售期少則一年，多則三年。而直接入股，如長城集團(未觸發(fā)舉牌，可隨時退出)，精倫電子(舉牌，需鎖定六個月)等均是通過受讓股東持股或二級市場增持而獲取股權的。在上市公司股價飆漲后，PE可以較早地套現(xiàn)退出，其時間上有著明顯的優(yōu)勢。唯一特別的是，入股萬馬電纜的硅谷天堂，鎖定期達一年，不過也屬公司“自愿”承諾。

　　此外，對PE來說，一、二級市場聯(lián)動也有重要意義。PE可把能夠“聯(lián)系”的資源，直接轉變?yōu)樯鲜泄镜牟①彉说?，借助二級市場的?guī)律，快速獲利退出。

　　在鮑鉞看來，“主要是運用PE機構手上的資源，如已投入的或者可牽線搭橋的項目，以此來尋找可以合作的上市公司，并為其量身定制并購標的，類似于私人定制。”

　　需指出的是，雖然金融資本聯(lián)手上市公司把產業(yè)鏈做大的初衷是好的，但二級市場講故事的炒作風依然盛行。在此情況下，上市公司并購進來的市場熱點項目若業(yè)績未達預期，則對于長期投資者來說仍存在不少風險。而對PE來說，少了明確的持股鎖定期，則意味著少了一份約束。尹中余認為，新模式如何使包括廣大投資者在內的市場各方受益，著實考驗監(jiān)管智慧。

2、附文：

PE的并購力量：5%A股上市公司海外并購的合伙人

作者：姬利　

源自：清科研究中心　

（原題目：A股公司成海外并購中堅力量交易呈現(xiàn)PE化特點）

近年來，隨著中國經濟的全面發(fā)展和資本環(huán)境的日益完善，企業(yè)間并購活動逐步增多，尤其是中國A股上市公司，依賴其穩(wěn)固的市場地位、雄厚的資金實力以及豐富的資本運作經驗，在境內外頻繁實施并購活動。長期以來，大多數中國企業(yè)一直面臨著缺技術、缺品牌、缺管理的困境，低效經營和研發(fā)不足也決定了企業(yè)后勁乏力。在這種背景下，手握充裕資金的中國上市企業(yè)自然想到向國際市場“取長補短”。因此，海外并購作為上市公司增強競爭力、提升公司價值的有效方式，已然成為高度活躍的資本運作助推器，，也成為上市公司全球化運作的潮流。

　　A股上市公司占據中國企業(yè)海外并購活動近四成比例

　　中國A股市場于2007年攀上最高點之后，整體上震蕩下行，在經歷了2008年A股大熊市之后，又于近日重返“1”時代。近年來，在中國資本市場低迷的背景下，受海外資產低估的吸引，中國上市公司海外并購活動卻呈現(xiàn)出趨熱態(tài)勢，而且憑借其在資本運作經驗、人才隊伍實力和資金實力方面的優(yōu)勢，上市公司在海外并購活動中一直扮演著中堅力量。

　　根據清科研究中心數據顯示，2006年至2012年第三季度，133家中國A股上市公司共完成185筆海外并購交易，涉及總交易金額達313.66億美元，并購交易數量年均增長率超過40%（已剔除個別極值年份）。對比中國企業(yè)海外并購活動總量可以看出，中國A股上市公司完成的海外并購案例數量占所有中國企業(yè)海外并購活動總數達39.4%，并購總金額的占比亦接近40%，非上市公司和中國境外上市公司完成了其余六成的份額。從具體案例來看，工商銀行2008年以338.15億人民幣巨資收購南非標準銀行20%股份，招商銀行以363億港元全面收購香港永隆銀行，由此可見，中國上市公司海外并購交易規(guī)模通常較大，一定程度上拉升了其在中國企業(yè)海外并購活動中所占份額。

截至2012年第三季度，中國境內上市公司共計2489家，133家參與海外并購的上市公司僅占中國境內上市公司總數約5.3%，上市公司海外并購活動的規(guī)模仍存在較大提升空間，隨著國內融資環(huán)境的完善、企業(yè)綜合實力的提升和產業(yè)結構調整的不斷推動，未來會在海外并購市場上看到更多中國A股上市企業(yè)的身影。

　圖1 2006年-2012年Q3中國A股上市公司海外并購交易統(tǒng)計

中國上市公司海外并購呈現(xiàn)“PE化”

　　PE基金為中國上市公司海外并購提供了一條新的戰(zhàn)略路徑。中國企業(yè)海外并購過程中，實體企業(yè)開始更多地選擇和投行、PE等金融機構開展合作，以解決海外并購交易的融資問題。上市公司與PE之間的合作是雙方共同的需要，旨在達成共贏的目標：對于上市公司來說，再配股、再融資的條件比較高，用于海外并購交易的資金不是特別充足，而PE可以為其提供較為充裕的資金支持；上市公司在并購整合的經驗不足，需要借助專業(yè)PE的經驗和資源。再者，上市公司通過并購能夠達到比較快的增長，刺激股價，而對于PE來說，與上市公司合作后，后者可以作為項目退出的通道，為其穩(wěn)定的投資回報提供一定的保障。

為發(fā)掘中國企業(yè)海外并購過程中蘊藏的投資價值，中國本土PE機構正在及時調整自身的投資策略，一部分實力雄厚的PE機構，例如弘毅投資、中信產業(yè)基金等，均積極地參與到中國企業(yè)“走出去”的活動中。除弘毅投資、中信產業(yè)基金等本土機構以外，海外投行和PE機構也嗅到了中國企業(yè)海外并購中的投資機會，本月英國羅斯柴爾德家族洛希爾集團正式入駐天津濱海新區(qū)于家堡金融區(qū)，該機構將為于家堡金融區(qū)以及區(qū)域內的機構企業(yè)提供財務顧問、跨境收購、重組和融資等業(yè)務服務，此前羅斯柴爾德就曾于2010年幫助吉利控股成功收購沃爾沃。

　表1 中國上市公司與PE機構合作完成海外并購典型案例

地方政府和主權財富基金設立海外產業(yè)投資基金幫助境內企業(yè)完成海外并購。為適應中國企業(yè)“走出去”的戰(zhàn)略需要，一些地方政府設立和運作旨在幫助境內企業(yè)在海外收購兼并的投資基金，為國內企業(yè)海外并購提供商業(yè)化、市場化的操作平臺及專業(yè)化的投融資綜合服務。2012年年初，上海市政府資助設立了賽領國際投資基金，這是一支資金規(guī)模高達500億元人民幣（約合80億美元）的國際投資基金，基金的設立主要是為了幫助境內企業(yè)在海外收購兼并。

除地方政府的支持外，2012年上半年，中國主權財富基金中國投資有限責任公司與比利時聯(lián)邦控股公司(Belgian Federal Holding Company)和私人股本集團A Capital合作組建一個小型基金，以幫助中國企業(yè)投資于歐洲集團。該基金旨在與中國企業(yè)一起，收購在中國有巨大發(fā)展?jié)摿Φ臍W洲中型企業(yè)的少數股權。基金設立之初，基金計劃和中國企業(yè)一起，投資于中國目前尚不發(fā)達的汽車、環(huán)保或消費者品牌產品領域的歐洲企業(yè)，投資規(guī)模在3000萬至5000萬歐元之間。此前，中投公司與BlackRock醞釀推出中國主題投資基金，旨在幫助中國吸引合適的外商投資，并幫助中國企業(yè)全球化。

中國上市公司通過集團公司設立海外并購基金。中國上市公司在進行并購活動或戰(zhàn)略投資時，依然面臨著資金短缺的問題。銀行并購貸款、銀團貸款等其他融資方式由于條件嚴苛、流程復雜等問題，對于一般的企業(yè)來說操作較為困難。通過設立并購基金，實業(yè)資本可以向社會募集資金，藉此解決資金短缺問題。

2011年，中國農牧業(yè)龍頭企業(yè)新希望集團發(fā)起設立新希望產業(yè)基金二期，將目光投向了歐洲和日本等發(fā)達市場中的農業(yè)和食品類家族企業(yè)，希望通過入股的方式將其引入仍有巨大潛力的中國市場。規(guī)模達2億美元的新希望產業(yè)基金二期，將主要投資海外市場。投資者除新希望集團外，還包括淡馬錫，農作物加工企業(yè)--美國ADM，及綜合商社日本三井物產。2011年，香港上市公司復星國際有限公司（Fosun International Ltd.）宣布與美國保德信金融集團（Prudential Financial Inc.）合資成立一支總額達6億美元的投資基金，保德信和復星分別出資5億美元和1億美元，保德信將成為合伙制基金的有限合伙人（LP），而復星則將擔任負責投資決策的普通合伙人（GP）。新成立的這支基金將投資在中國存在重大商業(yè)機會的中國和外國公司。作為中國最大的民營綜合企業(yè)，復星國際2012年準備成立一支10億美元(約人民幣63億6810萬元)的全球基金，要把握近年歐美資產被低估時進行海外并購，擴大投資規(guī)模。