一、主營業(yè)務(wù)基本形成完整產(chǎn)業(yè)鏈，2011年年有望大幅增長。2010年由于公司處于調(diào)整期，包括天地藥業(yè)技改和產(chǎn)能擴(kuò)張、海口制藥廠營銷策略改變以及火災(zāi)水災(zāi)等因素，公司銷售增長較為緩慢。但我們認(rèn)為2011年經(jīng)過調(diào)整和營銷策略改變以及公司產(chǎn)品廣泛中標(biāo)預(yù)計(jì)將導(dǎo)致其主營業(yè)務(wù)收入大幅增長。

　　二、人工耳蝸項(xiàng)目即將形成產(chǎn)業(yè)。力聲特人工耳蝸REZ-1日前已得到評審中心專家評委的通過。按照醫(yī)療器械注冊管理辦法，其將在30個(gè)工作日內(nèi)獲得醫(yī)療器械證書。我們預(yù)計(jì)其將在2011年下半年投入生產(chǎn)并銷售。

　　三、海南海藥將進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期。由于人工耳蝸器械證書在近期獲得已無懸念，預(yù)計(jì)海南海藥增發(fā)將可能在2011年4月前后完成。可以預(yù)計(jì)完成增發(fā)不僅可以使其人工耳蝸項(xiàng)目順利投產(chǎn)和銷售，更可以使公司在制藥領(lǐng)域尤其是高端抗生素領(lǐng)域獲得巨大發(fā)展，將成為公司騰飛的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。如此，我們預(yù)計(jì)海南海藥5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)50億元銷售收入規(guī)模將存在較大的可能性，按照最低10%的凈利潤計(jì)算其凈利潤規(guī)模將在5億元左右。如果加上人工耳蝸的利潤貢獻(xiàn)將可能達(dá)到6億元或更高。

　　四、投資建議:強(qiáng)烈推薦（維持）。預(yù)計(jì)增發(fā)后海南海藥2010年、2011年和2012年主營業(yè)務(wù)歸屬于母公司所有者凈利潤分別為0.51億元、2.1億元和3.24億元，按增發(fā)4000萬股計(jì)算EPS分別為0.24元、0.83元和1.29元。我們認(rèn)為海南海藥主營業(yè)務(wù)快速增長趨勢顯現(xiàn)，增發(fā)后更可以使公司經(jīng)營出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折，且人工耳蝸為國內(nèi)首家，市場潛力巨大，可以提升公司估值水平?？紤]到公司可能出現(xiàn)快速增長和人工耳蝸項(xiàng)目落實(shí)，且由于公司股本較小不排除未來大幅送轉(zhuǎn)的可能性。我們認(rèn)為海南海藥理應(yīng)享受較高的估值水平。按50倍PE計(jì)算，其合理價(jià)位應(yīng)該在41.5元，維持強(qiáng)烈推薦評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示人工耳蝸項(xiàng)項(xiàng)目雖然獲批的可能性極大，獲批時(shí)間存在不確定性，且上市后銷售表現(xiàn)需要觀察。公司主營業(yè)績有可能低于我們的預(yù)期。（華創(chuàng)證券）