轉(zhuǎn)載自采菊東籬下 獨(dú)釣寒江雪:

動態(tài)預(yù)期選股模型的構(gòu)建

靜態(tài)選股模型有固有的弊病,就是不能夠反映出市場對企業(yè)盈利預(yù)期的變化,且靜態(tài)選股難以分離出阿爾法。我們研究更多的是如何尋找那些可以延續(xù)的動量因素,例如營業(yè)收入增長率,因此我們就想把一些動態(tài)因素納入到選股過程當(dāng)中。這里我們將要考察幾個常見的動態(tài)指標(biāo),包括動態(tài)市盈率、預(yù)期收入增長率、預(yù)期凈利潤增長率、PEG等,考察這些指標(biāo)與股價實(shí)際表現(xiàn)的聯(lián)系。當(dāng)然我們可以選取其他指標(biāo),如盈利超預(yù)期(EarningsSurprise)、評級調(diào)整、預(yù)期ROE等,但這些指標(biāo)可能已經(jīng)涵蓋在我們上述的基本分析指標(biāo)當(dāng)中,或者給市場帶來的影響過于短暫。

我們在靜態(tài)選股模型中采用以季度為單位的持倉時間,但在動態(tài)預(yù)期選股模型中采用以月度為單位的持倉時間,這樣可以較好跟蹤上市場中盈利預(yù)期的變化,并且過濾掉一些短期效應(yīng)。我們選股的方法與靜態(tài)選股模型類似,就是在每個月的初期在數(shù)據(jù)庫中分別選擇當(dāng)年動態(tài)PE最低、預(yù)測營業(yè)收入增長率最高、預(yù)期凈利潤增長率最高、動態(tài)PEG最高的30只股票,等市值買入并持有一個月,在下月之初根據(jù)指標(biāo)重新選股調(diào)倉,對于納入組合的新股票假設(shè)有2%的調(diào)倉成本。

動態(tài)選股模型的結(jié)果

動態(tài)PE指標(biāo)——4年收益888%

動態(tài)PE選股在2006年至2009年的4年時間里取得了888%的收益,跑贏滬深300指數(shù)612%。這個收益對于一只主動型的基金來說,應(yīng)該是相當(dāng)可以。而我們的數(shù)據(jù)都是公開和透明的,但組合的收益卻要好于市面上的大部分基金,并且沒有添加任何量化擇時策略。從階段性表現(xiàn)來看,動態(tài)PE選股策略在牛市中“貝塔驅(qū)動”階段中表現(xiàn)良好。

2006年以來,依靠估值提升驅(qū)動市場的階段主要在2007年前3季度以及2009年上半年,在這一階段里往往伴隨分析師大量的報告出臺揭示動態(tài)PE造成的“低估”,因此在這一階段用動態(tài)PE布局,組合可以取得較好的表現(xiàn)。而在熊市階段,經(jīng)濟(jì)面因素傳導(dǎo)至盈利預(yù)測使得其不甚可信,導(dǎo)致動態(tài)PE策略相對大盤并無任何優(yōu)勢可言。

預(yù)期收入增長率指標(biāo)——4年收益1272%

在每個月初對當(dāng)年預(yù)期收入增長率進(jìn)行一次排序,將排名前30的股票納入到投資組合當(dāng)中,而完全忽略估值等因素的影響。如此構(gòu)建的投資組合在4年里獲得了1272%的收益。這種選股方法與動態(tài)PE相比,優(yōu)點(diǎn)在于組合的變動比較少,這樣可以大幅減少交易成本。與我們前篇關(guān)于靜態(tài)選股模型的結(jié)論類似,營業(yè)收入增長率再次成為一個選股能力非常突出的指標(biāo)。

從階段性表現(xiàn)來看,該選股指標(biāo)能夠取得超額收益的階段主要在每年4月和8月期間。其中原因可能在于這一階段主要是年報和中報密集發(fā)布期,而預(yù)期收入增長率和動態(tài)PE不同,公布之后便具有較長時間的粘性,是一個比較穩(wěn)定的選股指標(biāo)。而從股價的表現(xiàn)來看,市場還是非常關(guān)注營業(yè)收入大幅增加的公司,這點(diǎn)結(jié)論也跟我們靜態(tài)選股中的結(jié)論一脈相承;對預(yù)測公司財務(wù)表現(xiàn)來看,預(yù)測營業(yè)收入要比預(yù)測利潤要簡單一些,因此這也是此方法的一個優(yōu)點(diǎn)。但是該指標(biāo)的缺點(diǎn)也比較突出,在2008年如果利用這個指標(biāo)構(gòu)建投資組合,則跌幅要大于同期的滬深300指數(shù)。一個可以解釋的原因是預(yù)期收入增長率往往伴隨著資產(chǎn)重組、資產(chǎn)注入等,這樣的特征使得用收入增長率選股產(chǎn)生高貝塔的特性。

預(yù)期凈利潤增長率指標(biāo)——4年收益1079%

用當(dāng)年預(yù)期凈利潤增長率選股,在4年間取得了1079%的累計收益。牛市階段凈利潤增長率具有較好的選股效果,而在熊市階段并沒有太好的超額收益。

動態(tài)PEG指標(biāo)——4年收益1457%

我們對動態(tài)PEG的定義為動態(tài)PE/當(dāng)年預(yù)期凈利潤增長率。動態(tài)PEG選股效果在我們4個選股指標(biāo)中是表現(xiàn)最好的,4年間的累計收益達(dá)到1457%。從定義上來看,動態(tài)PEG結(jié)合了估值與成長,因此綜合選股能力非常好,也是我們今天列舉的4個動態(tài)指標(biāo)中選股效果最好的。我們發(fā)現(xiàn)動態(tài)PEG的周期性影響較小,在牛市中具備較好的彈性,而在熊市中表現(xiàn)稍差,跌幅與大盤基本同步,長期而言能夠連續(xù)戰(zhàn)勝市場。

4種方法堪比優(yōu)質(zhì)基金

根據(jù)動態(tài)預(yù)期選股可以獲得很好的超額收益,并且實(shí)用、可操作,可作為機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)建量化投資組合的選股策略之一。我們選取的4個具有代表性的選股指標(biāo),在2006年到2009年的4年時間里都獲得了4倍以上的累計收益,在沒有擇時策略的情況下,可以跑贏同期市場上大部分股票型基金。

我們把構(gòu)建的動態(tài)選股組合與華夏大盤、鵬華50兩只優(yōu)質(zhì)基金進(jìn)行對比,我們發(fā)現(xiàn)組合的sharpe指標(biāo)明顯落后于基金(我們采用matlab自帶函數(shù)計算組合各種特征比率,量級可能與其他算法不同,但這里僅區(qū)別數(shù)值的大小,與量級無關(guān)),這是因為我們的組合默認(rèn)是滿倉操作,從而無法避免具有大波動率。但綜合IR比率和Jenson比率來看,動態(tài)PEG選股效果都比較突出,可以獲得較好的阿爾法收益。

4種選股指標(biāo)中,選股效果最好的是動態(tài)PEG,且受到股市周期影響比較小,基本可以穩(wěn)定持續(xù)跑贏基準(zhǔn)。在“貝塔驅(qū)動”型的牛市行情里,持續(xù)性配置低動態(tài)PE股票可以獲得很好的收益。而在2008年熊市階段,動態(tài)指標(biāo)很難跑贏大盤,甚至?xí)蠓茌斒袌?。其原因可能是在?jīng)濟(jì)面和行業(yè)面轉(zhuǎn)下的情況下,分析師的盈利調(diào)低具有滯后性,這時對于先知先覺的投資者和買方而言,往往盈利預(yù)期已經(jīng)大幅縮水;而對于賣方,分析師仍然“不情愿”改變觀點(diǎn),或者認(rèn)為公司沒有投資性就對于先前的評級沒有及時修改,這樣就對動態(tài)PE選股策略產(chǎn)生了有毒影響。

動態(tài)PEG組合1月再次戰(zhàn)勝滬深300指數(shù)

有毒影響的另一方面體現(xiàn)在數(shù)據(jù)庫的誤差和分析師方向性的錯誤。在2007年之前,數(shù)據(jù)尚不完善,所以根據(jù)動態(tài)預(yù)期選股并不是很有效。

截止到目前,我們已經(jīng)對靜態(tài)和動態(tài)預(yù)期選股進(jìn)行了一些基本的實(shí)驗。但在我們這兩種投資組合構(gòu)建過程中,沒有考慮到擇時的因素。因此我們后續(xù)除在選股策略上加強(qiáng)之外,可以考慮引入擇時技術(shù)、倉位優(yōu)化和行業(yè)配置優(yōu)化技術(shù)。從最新的情況來看,我們根據(jù)動態(tài)PEG選股構(gòu)建了1月和2月的組合。組合在1月份再次戰(zhàn)勝滬深300指數(shù)。不太近人意的是這種機(jī)械化選股流程也包納了一些近期明顯的問題股票,例如大龍地產(chǎn)等,否則業(yè)績會更好。